这一天，中国证监会首次开始受理创业板上市材料，意味着创业板启动迈出了实质性的第一步。

　　深圳市创业投资同业工会常务副会长兼秘书长王守仁对本报表示，“首日申报的108家企业中，仅深圳当地的本土创投机构投资的就占申报的大概3成，但外资机构的肯定比较少。”

　　据记者了解，包括红杉中国、智基创投、经维创投、北极光创投等，均没有项目出现在此次108家的企业名单中。

　　“我相信一定是内资PE占了一定优势的，至少在数量上是占优势的。” 上海创业投资管理有限公司总裁陈爱国称。北极光创投高级副总裁姜皓天亦认为，对于此次申报创业板而言，本土PE肯定是主角。

　　在国内十多年的VC/PE发展过程，几乎一直默默无闻的本土投资机构似乎“扬眉吐气”，迎来了发展的春天。

　　正如王守仁所说，任何一个国家的创业投资都是以本土为主，现在创业板开了，正是培育和发展本土创投机构的好机会。

　　事实上，外资PE在中国的投资活动大多采取“两头在外”的“红筹模式”。一直以来，也是外资PE的优势。尽管在理论上也许可行，但短期内，已经设计海外上市架构的公司，要“回归”创业板可能“会面临一定的难度”。

　　对于创业板，外资PE们十分期待。但他们短期内很难具备本土PE的那些核心优势：比如渠道、缺乏熟悉国内上市程序规则人员及与监管审核机构打交道的经验等等。

　　更为重要的是，国家外管局的142号文事实上将外资PE的人民币投资路径“堵死”。外资基金对某些领域的准入以及报批手续的繁杂，一度也阻碍了他们的投资效率。因为手续报批问题，在一段时间内，拟融资的企业对外资PE甚至“感冒”。

　　外资PE们不是没有意识到这个问题，据说他们曾有游说商务部“外资LP的国民待遇”问题，也在研究“海外架构公司”的上市回归问题，加强熟悉国内上市的人员匹配问题，等等。

　　因此说，在创业板，本土PE与外资PE之间的竞赛甚至还不能算真正的开始。

　　我们大概是6－10家

　　深创投北京分公司总经理刘纲这样向记者透露深创投此次在创业板申报材料的企业数量。

　　此前的7月26日，中国证监会首次开始受理创业板上市材料。截至当天下午15时，38家保荐机构推荐的共108家企业，向证监会递交了创业板上市申请。

　　本土投资机构达晨创投这次申报创业板的企业也有六七家之多。

　　“108家企业中，仅深圳当地的本土创投机构就申报了大概三成”，深圳市创业投资同业工会常务副会长兼秘书长王守仁对本报表示，“我对外资的不了解，但外资机构的肯定比较少。”

　　反观市场上活跃的外资PE，情况似乎并不是很乐观。

　　据记者了解，包括红杉中国、智基创投、经维创投、北极光创投等，均没有项目出现在此次108家的企业名单中。

　　“这个名单我到现在为止还没拿到，但按照目前资本市场发展的状态来看，我相信一定是内资PE占了一定优势的，至少在数量上是占优势的。” 上海创业投资管理有限公司总裁陈爱国称。

　　北极光创投高级副总裁姜皓天也认为，对于此次申报创业板而言，本土PE肯定是主角。

　　中国创业板十年磨一剑。

　　从英、日、韩等国的经验来看，创业板的推出都不同程度地带动了本国创投业的发展，无论对外资PE还是本土PE，都会带来发展机会。

　　“我觉得跟本土的比，在创业板和A股这块，他们(外资PE)在政府程序方面有一些劣势。”汉坤律师事务所合伙人兼律师李朝应认为。

　　红筹模式的烦恼

　　在很长一段时间内，外资PE在中国的投资活动大多采取“两头在外”的“红筹模式”。这种模式下，外资PE在境内所投资的企业采用的是境外结构，即企业的实际控制人是在开曼、维尔京、百慕大等离岸中心设立的壳公司；由壳公司收购境内企业的资产，最终以壳公司的名义实现境外上市的目的。
　　
　　“红筹模式”的好处在于，成本较低，速度较快，可以避开国内复杂的审批程序。因此，尤其是在2006年十号文出台以前，多数外资PE所投的企业是境外结构。

　　该模式带来的一个结果是，外资PE的项目多数是瞄准境外上市的，因而在创业板的项目储备上“囊中羞涩”。

　　北极光创投是其中一例。
　
　　姜皓天介绍，仅从创业板的财务要求看，北极光创投有几家企业已经符合条件，但目前还没有走到这一步，原因之一是，之前所投企业“很多都是境外结构，内资企业很少”。

　　那么，境外结构的企业能否转成境内结构，然后到国内创业板或其它板上市？

　　北极光投资的一家境外结构的企业目前正在探讨这一路径，但还“没到任何实质性阶段”。

　　华亚微电子CEO张飚也在思考这个问题。 

　　华亚微电子成立于2001年，是一家芯片设计的公司；曾获得怡和创投、凯雷、张江汉世纪等的投资，也是“按照美国上市的架构做的”。

　　在广盛律师事务所律师卿正科看来，把境外结构重新变成境内结构，从法律上“是可以处理的”，只不过“有点麻烦”。 但从现实角度讲，有人对此并不乐观。

　　“因为国内排队嗷嗷待哺要上市的企业还有很多”，智基创投合伙人林霆分析，“所以，政府部门没时间考虑那些已经做了红筹结构的企业回国内上市，这导致很多审批在时间上具有不确定性。”

　　刘纲也认为，“如果是境外架构要转到国内创业板市场这个难度会比较大。”

  “身份”难题

　　不过，有些外资机构在早些时候已经在为国内上市，包括创业板做准备。

　　目前，用外币直接投资，采用中外合资的形式或者用人民币基金投资内资企业是外资PE寻求境内退出的两种常用手法。

　　“我们现在已经有很多是中外合资企业”，赛富合伙人徐航说，赛富“有一批公司可以达到中小板的要求，不少公司也在为创业板做准备”。

　　而早在2007年，赛富以中外合资的形式投资的企业怡亚通(002183)已经深交所上市，成为外资PE在A股退出的样本。

　　普凯投资也在寻求国内上市的机会。2008年，普凯1000万美金入股山东蓝海大酒店就是采用的中外合资形式。

　　不过，在李朝应律师看来，外资背景与纯本土的PE投资相比，还是比较复杂的。

　　“涉及外资就要到商务部门审批。”李朝应表示，“做股改的时候要到商务部门审批，将来上市的时候也要经过这套程序，这跟本土的机构比就更复杂，只要多一个政府部门肯定要多花一些时间。”

　　而对于外资PE而言，审批过程中的不确定性恰恰是让他们颇感被动的地方，至少这几年，外资PE因为审批速度而被抢单、毁单的现象并不少见。

　　近几年人民币基金的潮起成为外资PE急切想要摘掉“外资”的帽子，拿到和本土PE同等的“身份证”的真实写照。

　　但截至目前，外资PE真正在国内募集纯人民币基金的成功案例屈指可数，一方面是中国LP的不成熟，另一方面，林霆分析，“目前一些外资PE不可能去专门募人民币基金，因为这样的话，会跟国外的LP有利益冲突的问题。”

　　因此，外资PE的人民币基金更多的是采用JV(Joint Venture中外合资)的模式，即外资PE将外币转换成人民币，再与一部分人民币LP共同组成一个中外合资的人民币基金。

　　成立于2006年的苏州工业园区FOF(基金的基金)是中国第一只市场化运作的创投引导基金，目前已经和智基创投、德同资本、软银中国等外资PE成立中外合资的人民币基金。

　　不过，苏州工业园区FOF管理人徐清对媒体坦承，JV模式的人民币基金设立之后，也遇到一些问题。

　　首先，外管局对于资金的流进管制比较大，在运作方面有一些障碍。

　　其次，JV结构的基金投资的项目还是被视为外资，一方面受到产业目录的限制，另一方面因为JV人民币基金的投资，被投的项目也会变成JV，还是要经过商务部门的审批。

　　另外，徐清担心的是，在退出方面，整个JV基金到目前为止还没有完整的退出项目，是不是会遇到问题现在也不敢肯定。

　　“中外合资的有限合伙制的人民币基金，有些地方的工商还不认，”姜皓天分析，“本来是想做个人民币基金，想投一些国内上市的企业，避免给企业带来麻烦，结果有时候反而还增加了麻烦。”

　　政府的政策及监管环境的不完善被视为原因之一。

　　“政策本身就一直不停的在变化，发改委、外管局、证监会、商务部这些部门对于基金的募集、运作、退出都有较大的影响，他们出的政策之间如果有冲突，就会让下面的人比较难操作。” 徐清称，JV形式的人民币基金目前受政策法规的影响很大。

　　而一些外资PE则抱怨他们在中国的投资不能享有和本土PE同等的“国民待遇”。

　　某欧洲知名投资机构亚洲区总裁也曾向记者抱怨，目前中国政府对外资机构投资的每一个案例都要审批，而且速度缓慢，这在一定程度上抑制了PE市场的活跃。

　　王守仁认为，但对于外资PE的监管和审批制度是“应该的，没什么可抱怨的”，“任何一个国家的创业投资都是以本土为主，现在创业板开了，正是培育和发展本土创投机构的好机会。”王说。

　　不过，在一些外资PE看来，投资中国国内的企业并寻求境内退出，更大的难题在于，他们短期内很难具备本土PE的那些核心优势，比如渠道、人脉等等。

　　这对于外资PE来说会有一些影响，徐航认为，“毕竟是不同的圈子”，“我们在怡亚通上市的时候也花了很多时间。”他说。