PE（境外私募基金）不再轻易做出股权投资的决定，而是以结构性融资、可转债的投资形式保证资金安全，或直接在香港买入被低估的内房股

　　市场的寒冬已经让开发商冻得瑟瑟发抖，但去年对他们关怀备至的各种PE们此时大多袖手旁观，不是表示爱莫能助，就是意图趁火打劫。比起2007年一波又一波的投资高潮，2008年第四季度房地产PE投资一片冷清，投资案例屈指可数，近期披露出的仅有美资EI投资上海宇培，普凯基金投资西安新兴地产两宗。

　　Pre-IPO成明日黄花

　　“我们渣打最近不打算投新的房地产了，房企上就死挺我们投了的这5家企业。”渣打银行直接投资公司全球（联席）总裁陈凡对本刊表示，目前渣打直投的投资重点已由Pre-IPO 转为直接在二级市场购买股票（PIPE），行业上的侧重也由房地产转向消费品。

　　陈凡投资的5 家房企中的4 家—世茂房地产、绿城中国、远洋地产、SOHO 中国都已在港交所上市，随着股价的暴跌，渣打在二级市场上对SOHO 中国和远洋地产都追加了投资。

　　陈凡解释自己决定“冬眠”的原因有三：一是目前市况下能给开发商的市盈率太低，很难谈成；二是IPO大门已经紧闭，房地产股权投资风险极大；三是已在香港上市的内房股价极为便宜，在流动性、安全性和高收益上都更符合投资要求。

　　与陈凡相同，一些基金投资人也将目光从Pre-IPO转向了PIPE，并迅速出手。12月8日，上置集团公告称，已同中信资本中国房地产发展基金III签订可转债发行协议，将向其发行本金额为1.65 亿港元的可转债，到期时或可溢价35%赎回，或可转换为9.7%的股份。

　　除中信资本外，近期出手的还有老牌美资EI和凯普基金，分别以公司股权和合作开发进行投资。鼎峰地产投资基金合伙人白勇对本刊透露，事实上现在很多PE 在二线城市已有出手，只是鲜有披露，他就刚刚完成了对山东一个地产项目的投资。

　　一位投行人士解释道，现在大多数PE在观望，但之所以出现PE们“开张关门”大不同，“这和PE的投资策略有关，简单来说就是投资的钱是哪里来的”。渣打银行直投使用的是自有资金，这是促使陈凡暂停投资房企的一大原因。陈凡也坦承：“渣打投资的钱都是自己的钱，我们要是在二级市场无法退出，就砸在自己手里了。”

　　“最近花旗集团裁减掉旗下亚洲房地产投行业务也是同样的原因，这一块是用花旗自己的钱来投，现在为了安全不做了，而旗下的CPI 房地产基金仍然在运作中国的投资。”上述投行人士对本刊分析道。

　　静待市场底部

　　但即便是那些有投资压力的基金管理人，现在也不太愿意做出新的投资决定。“中国房地产市场中长期一定是看好，这都是共识，但现在市场怎么走，我们看不懂。”

　　一位美资房地产PE合作人对本刊表示，他们2007年募集了近2亿美金，本来计划2008年要投完，但整个市场变化得太快，手上虽然还有钱要再投几个项目，但已经不敢投了。

　　上述合伙人表示，新投资减少与PE 们判断市场底部还未到来有关，“另一个原因是手上的烂摊子，尤其是那些2007 年以高倍数进入做Pre-IPO的PE，现在没有上成市，据我所知，没有一个企业能完成当时签的对赌协议，当然也没有钱还债。”

　　为了避免两败俱伤，PE们大多都选择坐下来重新谈判，再次输血，当然房企也要付出更高的代价。这也加重了PE的观望情绪，不肯再轻易地做出股权投资的决定，大多以结构性融资、可转债的形式保证资金安全。

　　本刊获悉，苏格兰皇家银行近期在多个二线城市投资的地产项目都是以可转债的形式进入。

　　基强联行副董事总经理陈咏东表示：“基金的钱是一定要用出去的，只是现在时间更长一些，在市场不明朗的情况下，以前做10 个项目，现在可能只做2 个。”

　　他表示，很多基金现在都在收缩，等待2009 年下半年时在市场低谷时抄底。

　　事实上，房地产周期的调整也带来了PE 行业内部的一轮洗牌，价值投资的理念以及PE 除了资本外的核心竞争力都重新受到重视。

　　一位去年运作了多家房企上市的投行人士感叹道：“去年大家都在抢项目，即使开发商不理想，我们也拼命把他塑造成一个理想的人推荐给委员会，现在确实应该冷却一下。”

　　对于PE出手PIPE，凯普基金合伙人甘美兰有不同的看法：“PIPE不是我们应该做的事，我们是专门的房地产股权投资者，为企业提供增值服务，这在募集时就已经和LP 规定好的，不可能中途改变基金的用途。”

　　普凯基金近期宣布以3000万美元和西安新兴地产进行合作开发一个房地产项目，占25% 的股权。

　　正如弘毅投资总裁赵令欢所言：“两年前PE市场很热闹，大部分人只要在做投资的都觉得自己在做PE，现在这些人会觉得很痛苦。PE 应该是长期耐心的资本。”