□本报记者 王栋琳 北京报道

　　A股市场正面临来自热钱不确定性的重大困扰。一方面，中国仍在“加息+升值”的轨道上运行，热钱涌入中国的动力增强；另一方面，宏观和政策面引发股市从最高点下跌近40%，投机资金有抽逃迹象。分析人士表示，今年热钱频繁进出的可能性显著增强，将放大A股市场的震荡幅度，为股市埋下隐忧。

　　股市新添“变数”

　　今年国内外股市继续受到次贷危机的影响，而A股市场又添了一项新的不稳定因素——热钱。

　　热钱一向是“来无影，去无踪”，但其造成的危害，尤其是对资本市场的冲击却常常是惊人的。06、07年A股牛市中，热钱带来的做多力量有多强，暂时无法评估。不过，当时很多著名国际投资家、私募股权基金都在打中国股市的主意，却是不争的事实。投机资金通过贸易、外商投资、进出口信贷、个人资金汇入、地下钱庄等手段，无孔不入地钻进中国股票和房地产市场。热钱对于楼市、股市泡沫形成恐怕难辞其咎。

　　07年上半年的国际收支平衡表中，资本项目顺差达到902亿美元，同比增长132%，其中“房地产直接投资”和“短期外债”增长最快，这两项都是热钱便于藏匿的进入渠道。

　　目前这些热钱流入的渠道很难被彻底“堵上”。相反，由于升值和加息等因素，热钱流入中国的动力客观上在增强。央行和外汇局从去年下半年开始在各种场合表示要加强外汇流入监测和监管。

　　然而，热钱“来”令监管层烦恼，“去”同样令市场担忧。

　　A股市场从去年10月开始的大调整也打击了投机资金投资中国股市的信心，这些资金可能开始成为“砸盘”的重要力量。有的分析人士开始担心，投机资金在获利之后，或许会开始大规模撤离中国，甚至重演东南亚金融危机，届时A股市场将岌岌可危。

　　有分析人士认为，今年以来A股市场与国际股市高度联动，这已经证明有大量热钱在我国股市上活动。即使热钱没有集中撤离中国，其频繁进出资本市场，同样放大了股市的波动幅度，不利于市场平稳运行。

　　同时今年国际国内形势面临很多新的不确定因素。次贷危机使得全球金融市场震荡加剧，部分资金撤出美国金融市场，转向新兴市场；美元贬值推高原油、黄金、大宗商品的价格，也吸引了部分投机资金；美元兑各主要货币贬值也可能改变全球投机资金的流向。全球热钱的动向更加令人无法捉摸。中国A股市场在此其中处境令人担忧。

　　热钱流入动力增强

　　人民币升值进入第三个年头，升值速度越来越快，而且目前升值预期暂难看到尽头。今年热钱博取人民币升值收益的热情空前高涨。

　　汇改以来人民币对美元已升值15%，今年以来不到3个月时间人民币对美元已经升值3.6%，这一速度已经超过06年全年的升值速度，超过07年全年升值幅度的一半。今年人民币升值很可能升值达到8-10%。这么高的无风险收益率对热钱是一个不小的吸引。

　　中国偏偏在此时陷入了十年不遇的通货膨胀危机中。08年2月CPI涨幅创下8.7%的11年新高。为对抗高通胀，07年央行连续6次加息，而央行行长表示“利率仍有上升的空间”。美国则从07年9月开始6次降息，联邦基准利率降至2.25%。中美利差已经倒挂并扩大到1.89%。汇差加利差两项，热钱今年可以安享10-12%的收益率。投机资金觊觎中国市场之心愈演愈烈。

　　日本等国在本币升值的过程中，受到长期利好吸引，热钱的流入也是持续很多年。在经过升值初期的试探后，热钱流入规模逐渐加大。专家担忧中国正进入一个类似的阶段，热钱的威胁力在今年可能突然加大。

　　种种迹象成为热钱大量流入的“征兆”。一直以来，对于热钱规模的估算没有很好的方法，以前常用的“外汇储备-顺差-外商直接投资”已经不能代表热钱等投机资金的规模。

　　不过，去年以来外汇储备突然大幅度增加86.7%，剔除顺差和外商直接投资以外的“其他外汇流入”也猛增20倍，去年达到1320亿美元，占全年新增外汇储备的28.6%。这其中不乏海外融资、个人和企业利润汇回等。但仅这些因素仍难以解释“其他外汇流入”高达的20倍的增幅。其中的“水分”恐怕数热钱的嫌疑最大。

　　有研究报告甚至认为，07年全年有4600亿美元以上的境外投机资金流入我国，这一数额是06年全年流入额的4倍以上；近5年以来热钱流入量可能已达万亿美元。这是一个恐怖的数字。

　　热钱抽逃是最大隐忧

　　热钱对一国金融市场的破坏力已经有太多的前车之鉴可供中国参考。即使是最发达的金融市场面对热钱的监管仍显得束手无策。随着近些年全球经济一体化程度加深，投机资金带来的金融危机爆发频率有加快趋势，而且危机的爆发也不再限于发展中国家了。

　　无论是东南亚金融危机，还是美国次贷危机，所有金融危机的酝酿都是在热钱大量涌入之际，而危机最终爆发却是由于热钱大量抽逃，这是任何一国金融监管当局最担心的事。正是由于怕热钱逃离，才有了对热钱流入的严格限制。

　　次贷危机终于还是影响到A股市场。今年，受到政策面偏紧和经济增速可能放缓的影响，A股市场相对于外围市场的优势减弱。年初以来上证指数已经下跌近30%，这一幅度远大于美国、欧洲、日本、香港股市年内跌幅。A股市场对国际投机资金的吸引力下降。从这个角度看，热钱的确有抽逃的可能。

　　此外，美元大幅贬值推高了国际原油、黄金、大宗商品价格，也吸引了投机资金的兴趣。今年以来美元指数下跌超过5%，原油期货价格涨幅超过15%，现货金涨幅近20%。国际专家纷纷表示，在原油等期货价格大涨的背后，国际投机资金的炒作是主要推动力。热钱有可能在大量向国际商品期货市场转移。

　　美元贬值还可能切断原有的热钱投资链条。国际分析人士认为，全球热钱在近些年的产生和流动渠道就是利用日元的低利率套息，大量借入日元，继而抛售兑成美元投向其他国家。而目前美元对日元正大幅贬值，很可能阻碍热钱的流动渠道。

　　全球热钱规模有多大，目前不得而知。不过，07年全球外国直接投资总流入额达到1.5万亿美元，分析人士认为热钱规模必定是这一数额的数倍不止。目前我国银行间市场上日常交易量不过3、4千亿元，股票市场交易量也不过千亿元。交易量仍相对较小，在国际投机大鳄眼中，仍是很容易操控的。

　　按照上述研究报告的测算，近几年，尤其是去年一年，热钱流入中国的数量已经很惊人。从次贷危机的发生可以看出，流动性过剩可以在很短时间内变成流动性短缺。热钱一旦集中撤离起来，破坏力同样会无法预想。在人民币快速升值与次贷危机交织的08年，热钱始终是A股市场不可忽视的隐忧。