刚刚过去的11月，上证指数下跌18。19％，创下了自1993年5月以来的最大月跌幅。

　　事实上，遭遇下挫的不仅仅A股股市，全球股市超过90％在11月均遭遇了不小的跌幅。

　　美联储10月31日的第二次降息也未能挽回美股的下挫，11月份道琼斯工业指数下跌4。01％，纳斯达克指数跌幅为6。93％；欧洲方面，英国富时指数、巴黎CAC40和法兰克福DAX指数在11月分别下跌3。79％、3。03％和1。85％；亚洲方面，日经225指数的跌幅也达到6。31％，香港恒生指数下跌11。88％。

　　雷曼兄弟在11月底出具的一份中国投资策略报告中指出，中国股市的此轮下跌缘于全球市场的下跌、美国消费减缓带来的风险和国内的银根紧缩。

　　从今年第二季度开始爆发的美国次级债事件在10月底开始在美国信贷市场开始出现第二轮的恐慌，各种风险性债券不断遭遇抛售，随后开始蔓延至全球股市。有机构认为愈演愈烈的次级债危机可能在此后一段时间内有望升级。

　　次级债危机升级

　　事实上，早在今年年初次级债危机引发的信贷市场问题已经开始显现，过去的一个月中全球股市大幅下挫无疑是全球投资者对该问题严重性的再认识。

　　11月份，在全球资本市场上，随着次级债事件不断升级，投资者开始逐步撤离股票市场，而选择了此前被冷落的日元和债券市场。

　　花旗集团在11月19日的亚洲投资策略中指出，对于信贷紧缩的忧虑引发了全球市场广泛的赎回。

　　来自基金追踪公司EPFR　Global的数据显示，从11月14日起投资者开始从新兴市场撤离资金，这使得自美联储8月降息以来持续11周的资金净流入现象得以终结。

　　来自国际清算银行（BIS）的统计数据显示，从2004年开始的三年中，次贷产品的链条终端产品CDO的发行规模分别为1570亿美元、2490亿美元和4890亿美元；今年第一季度则高达2500亿美元。

　　根据国际货币基金组织（IMF）官方网站介绍，包括银行、资产管理公司、保险公司、养老基金和对冲基金均为CDO主要的投资机构。CDO持有人结构的广泛和分散使得这种危机波及的机构范围越来越大。

　　中金公司在11月21日发布的＜美国次按危机评述＞的统计显示，由于次级债危机包括美国银行、花旗集团、摩根大通等20家全球金融机构第三季度已报出损失386。28亿美元，如果加上第二季度已经报出的15。54亿美元损失和第四季度的241亿美元的计提，累计21家全球金融机构的损失高达642。82亿美元。

　　需要注意的是，目前持有次按产品超过100亿美元的5家国际大型金融机构中，目前已经计入的损失在整个次按产品金额的比重均不到30％。

　　以花旗集团为例，目前该集团拥有次按产品总金额约为720亿美元，已报损失为160。56亿元（包括第四季度计提100亿美元），仅为22。3％的比重；另外一组数据显示，花旗集团720亿美元的次按产品占其第三季度净资产的56。6％，已经深陷次级债危机的贝尔斯登公司该项指标为110。8％。

　　中金公司认为，由于次按及相关产品的复杂打包分层，加之对总体房价回落幅度的预估幅度不一，目前很难准确估算次按危机带来的损失，”这种不确定造成了目前全球金融市场的大幅波动”，因此”我们认为这种由于次按引发的波动将在2008　年中次按违约率达到顶峰前反复上演”。

　　目前市场中对于次级债危机带来的损失有不同的看法，美联储主席伯南克估计损失额在1000亿美元，苏格兰皇家银行认为会超过这一数额，德意志银行预计损失在3600亿－4800亿之间，而全球最大的债券基金太平洋投资管理公司CEOBill　Gross则认为损失可能扩张到1万亿美元。

　　美国经济能否企稳？

　　随着花旗集团在次级债危机中越陷越深，11月27日，该集团宣布向阿布扎比投资机构出售股权筹措75亿美元用于挽救损失；美股三大指数在此后开始触底反弹并逐步企稳。

　　不过也有市场人士提醒，如果阿布扎比最终将购得的可转债实行转股获得5。2％的花旗集团股份，那么收益率则高达11％。这笔收益率本该低于普通债券的可转债，如此高的收益率可能让市场理解为花旗集团目前无法获得更为便宜的融资。

　　使得美股在上周停止下挫的另一个重要原因是美国近日公布的经济增长数据。

　　11月29日，美国商务部公布了今年第三季度GDP的走势情况，4。9％的增速超过了此前3。9％的预期，更是创下了4年以来的最高水平。

　　据了解，作为三季度美国经济增长提速的主要原因是个人消费开支和出口增长。

　　但是来自美国密歇根大学关于消费者情绪的调查显示，美国消费者信心指数却从8月开始连续四个月下降，尤其是10月和11月出现加速下滑的趋势。申银万国证券研究所据此认为，7－9月美国个人消费开支增速反弹的势头应该不会进入10月以后继续延续，个人消费开支增速将出现明显的减缓。

　　与之相应的是，美国11月中旬公布的10月份工业产值出现0。5％的月环比下滑，这项数据使得市场对于美国经济陷入衰退的担忧更为增强。

　　而做为次级债危机的始作俑者房地产行业更不容乐观。

　　美国房屋建设市场新宅开工在10月虽然有所回升，但11月27日美国标准普尔发布的美国房价指数报告显示，Case－Shiller房价指数自今年6月以来跌幅已经达到1。7％，为美国21年历史上最大季度跌幅；而美国房地产经纪人协会的统计则表明10月份旧房销售量连续8个月出现下降。

　　其实，美国以及欧洲经济受次级债影响的趋势已经不可改变。

　　11月20日，美联储公布的一份文件显示，该机构对于2008年美国经济前景不再看好，对于明年GDP的预测区间也从今年6月的2。5％－2。75％下调至1。8％－2。5％。

　　三天后，英国国家统计办公室表示，英国第三季度GDP同比增速为3。2％，略低于此前3。3％的预期；此外，英国第二季度GDP同比3。3％的增速也被向下修正至3。2％。

　　以上种种现象使得市场加强了美联储再次加息的预期。

　　11月29日，美联储主席伯南克公开表示近期金融紧缩重新抬头，房屋市场的疲软、信贷日益紧缩和能源价格上涨可能对消费产生不利影响。这被市场理解为美联储在12月11日的会议中有望再次降息。

　　此前，美联储已经在9月18日和10月31日将利率分别下调了50个和25个基点。

　　调控下的A股

　　11月的最后一周内，新加坡淡马锡控股在香港市场分别抛售了10。8亿股中行H股和2。8亿股建行H股。

　　天相投顾认为淡马锡此举一是”兑现其在两家银行的投资收益”，同时”又可以寻找因次级债风波可能在其他金融市场出现的机会”。

　　此前，随着美国次级债危机影响的持续扩大，不少机构担心持有次级债较多的中国银行(6.61,0.12,1.85%,进入该吧)因此受累。

　　对于中国A股市场来说，资本项目管制建立起A股市场和全球市场的隔离墙，这使得A股市场受次级债危机的影响远没有欧美市场严重；不过随着A股市场和香港市场的逐步接轨，A股市场与全球股市的联动性明显加强。

　　11月初，高盛高华下调了中国经济明年的增长预测，这是该行预测的中国GDP增长水平最近4年来首次低于市场预期水平。高盛高华给出的原因是”预计中国国内投资在短期内面临更大的政策紧缩风险，而同时全球增长的下行风险也大幅上升”。

　　那么在遭遇黑色11月之后，A股市场最终又将走向何方呢？

　　上周，中共中央政治局召开会议指出，要坚持稳中求进，保持经济持续平稳较快协调发展，把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为宏观调控的首要任务。

　　实际上10月CPI指数在食品价格的推动之下反弹至于6。5％，市场普遍预期央行将继续采取加息来达到缓解通胀压力。

　　申银万国证券研究所在12月3日的”债市周评”中预测11月CPI走势或将继续反弹，以6。8％附近创出年内新高。

　　尽管如此，由于美联储继续降息限制了央行的加息空间，再加上政府对于未来通胀压力小幅下降以及人民币升值下通胀压力得以缓解仍有预期，申万认为”央行可能暂时维持利率不变”。

　　11月22日，雷曼兄弟在题为＜为什么下跌：泡沫是否破灭＞的投资策略报告中认为，中国市场正处于一个重大的调整时期，而不是股票市场泡沫的崩溃，投资者应当在这个调整过程中寻找入市机会。

　　此外，包括JP摩根、花旗集团和高盛在内的多家国际投行普遍看好2008年的A股市场，他们认为以美国为首的全球经济减缓发展的外部环境将有助于减小中国监管层宏观调控的力度。　（本报记者　苏江）